政策端，我们认为仍然要关注即将发布的新一轮《十大重点行业稳增长工作方案》中有色金属相关内容会否涉及氧化铝。基本面方面，国内氧化铝的需求端除了考虑电解铝产量的需求外，还需要考虑电解铝厂原材料备货节奏的影响，我们认为下游积极备库是理论需求的提高，这一部分库存应该在分析氧化铝现货市场流通货源紧张或过剩时扣除掉，而考虑了下游备货后的氧化铝理论需求，与氧化铝社会库存存在一定差异、社会库存因第三方样本存在一定局限性以及期货市场的蓄水池左右，在反馈供需过剩时存在1-2个月的滞后，由此我们综合判断9月氧化铝社会库存、包括仓单仍将继续增加，氧化铝价格或持续承压。
国内供应端维持偏稳运行，产能的净增主要在12月逐渐开始体现，铝水就地转化率预计持续提升。海外方面，关注9月印尼电解铝厂投产进度。需求端下半年消费预计整体同比持平为主。随着铝棒产量拐点在8月到来，预计9月铝锭社会库存将步入季节性去库趋势，后续关注库存降至50万吨附近后对价差的影响。价格方面，美联储9月降息预期以及对后续美国通胀的预期、叠加欧洲制造业PMI重回荣枯线上方、国内铝需求即将结束季节性淡季，预计若无预期外显著利空，铝价在宏微观共振带动下仍将维持震荡偏强运行为主，预计全年价格重心上移，铝价逢回调看多为主。
1.单边：氧化铝2900-3150元之间偏弱运行；铝20300-21200元之间偏强运行。
2.套利：俄乌冲突化解预期下做多铝锭进口利润，铝锭库存低于55万吨时考虑月差正套。
一、矿权出让登记变动对国内铝土矿产量影响有限 几内亚铝土矿发运维持雨季水平
2025年7月25日，山西省自然资源厅发布通知，将陶瓷土、耐火黏土、高岭土、铁矾土四类矿种的出让登记权限上收至省级管理，同步整合矿业权出让收益评估及储量评审权限。政策以“老人老办法、新人新办法”为原则，对存量矿业权进行分类处置（属铝土矿的严格整改，非铝土矿的逐步退出），并要求新立矿业权必须以铝土矿为主矿种整体出让。该通知自印发之日起施行，有效期5年，旨在解决共伴生矿种审批边界模糊问题，强化国家战略资源权益保障。这一通知在8月上旬经新闻报道后引起市场关注并推动氧化铝价格上涨，但铝土矿与8月同样因新《矿产资源法》开始执行后因矿供应收紧而涨价的其他金属品种有一定异同点。相同的是，铝土矿的资源税税率明显高于陶瓷土等矿种；但不同的是，铝土矿矿权出让登记是在省一级，而天然气、锂等14种重要战略矿产资源的矿业权出让登记权限在自然资源部；此外，经多家第三方资讯公司调研了解，当前山西涉及调整的矿山多处于停产或未建设状态，短期内对铝土矿供应影响有限，从调研的矿企复产进度来看，矿种筛查需经省级层面大规模、长时间核查以验证矿山条件，整合后的矿山预计要到2025 年底才可能逐步恢复生产。此外，山西省今年有多宗铝土矿拍卖成交，远期铝土矿供应存一定补充预期，符合《铝产业高质量发展实施方案（2025-2027年）》中、2027年国内铝土矿资源量力争增长3%-5%的目标趋势。
2025年7月国产矿产量534.45万吨，环比增加24万吨，同比增加37万吨，日均产量17.35万吨，环比提高0.22万吨/天。8月国产铝土矿市场整体呈现平稳运行态势，北方频繁降雨导致矿山开工率处于低位，而关停矿山的复产则因多重因素持续延后，本月基本没有最新停产以及复产的消息传出，国产矿的用量也维持“以矿定产”的状态，国产铝土矿价格保持坚挺。
（二）几内亚政府收回备忘录、产能未能增加 雨季影响持续 下月关注当地投票情况
5月14日几内亚过渡政府取消了超过40家矿企的开采特许权等证件，其中涉及在产铝土矿矿区Axis Minérales矿区，矿区由三家企业承包开采，在5月16日收到了停产通知，6月初一家承包开采的矿企因不可抗力，通知员工技术性休假。7月13日据外媒报道，矿业和地质部通过谅解备忘录（MoU）授予了之前从Axis撤回给100%中国公司SDMining的采矿许可证，但7月该企业并未能开始复产，8月初几内亚政府收回了该谅解备忘录，并暂停码头。目前该码头仅允许借用该码头发运的另一家未涉及矿产权变化的小矿山使用。7-8月几内亚铝土矿理论运行产能暂无变化，发运量仍受预计季节性影响。
据海关总署数据显示，2025年7月中国进口铝矿砂及其精矿2006万吨，环比增长10.7%，同比增长34.2%。1-7月累计进口12326万吨，同比增长3100余万吨。铝土矿供应维持过剩格局预期，但几内亚铝土矿发运量已开始受雨季影响有所下降，预计经过运输周期后这一影响将陆续在8-11月的铝土矿进口量中体现，在途铝土矿数量下降叠加原预计复产的矿山未能复产，带动铝土矿虽然整体维持过剩格局但成交价格仍维持坚挺、8月的成交价向76美元/吨靠拢、窄幅上涨了1-3美元/吨，后续预计铝土矿价格下有支撑、反弹乏力，窄幅波动为主，同时下游氧化铝厂近期利润水平有所改善，后续关注下游原料库存备货积极性会否增加以消纳铝土矿的过剩量。
截至8月下旬，全国氧化铝建成产能全国氧化铝建成产能11462万吨，较7月下旬增加160万吨，建成产能增量来自河北省；氧化铝运行产能9570万吨，较7月下旬仅增加25万吨，月内南北方均有临时停焙烧检修的情况，短期影响产量、中期产量不影响。
截至8月下旬，全国电解铝建成产能4523.2万吨，运行4433.9万吨，氧化铝预计净出口10万吨左右，同时8月下游电解铝厂原材料库存增加10.8万吨至235.6万吨，考虑下游备货需求后，8月国内氧化铝供需过剩近20万吨，较7月份8.3万吨的供需过剩水平有所扩大。但如果按氧化铝厂厂库、站台/在途库存、期货库存及港口库存（以下统称为“氧化铝社会库存”）的月度环比变动来看，8月氧化铝供需仅过剩14.6万吨，而5-7月分布表现短缺13.5/6.9/3.5万吨。第三方氧化铝社会库存的调研样本覆盖率仍有提升空间，两种核算方式的需求差异我们考虑为理论隐形库存，而期货市场的蓄水池作用为这一隐形库存消纳提供了重要途径。从两种供需平衡核算方式最终结果的时间差来看，因为仓单的需求，氧化铝供需的隐形库存要晚1-2个月通过期货市场库存的形式进行显性化。结合第三方了解的仓库库容预约情况，我们预计9月份氧化铝仓单仍将维持增加趋势，但仓单峰值水平或不及今年上半年的峰值。
后续产能变化方面，海外印尼的100万吨新投产能后续或逐渐有成品产出，但出口的时间还需要关注其手续办理速度，预计初期或回流到国内为主。国内方面，西南地区三季度因建设进度问题推迟投产的200万吨产能或有望在10月份开始投产，成品产出时间理论预计在一个月后，增量理论上或被电解铝新疆及内蒙在年底的新投产能提前备货消化一部分。
进出口方面，据海关总署公布数据显示，2025年7月份中国出口氧化铝22.9万吨，环比增34.2%，同比增56.4%；1-7月累计出口氧化铝157.3万吨，同比增64.3%；7月进口氧化铝12.6万吨，环比增24.4%，同比增78.2%；1-7月累计进口氧化铝39.4万吨，同比降68.6%。7月净出口氧化铝达到10.4万吨，1-7月累计净出口达到117.9万吨。氧化铝进口量的增加一部分是因为我国企业在当地投资投产的氧化铝厂的成品回流，此外当月我国氧化铝进口窗口接近打开，存一部分市场化成交，而8月份西南地区氧化铝进口窗口打开亦带动市场化成交量环比增加，8月我国氧化铝净出口或仍维持8-10万吨水平为主。
2025年7月氧化铝全行业完全成本2905元/吨，相较上月下行66元/吨，全行业盈利275元左右；晋豫地区加权完全成本3050元/吨，相较上月下行68元/吨，晋豫区域盈利130元左右。按照理论测算，75美元左右标准品味几矿测算的内陆完全成本在3000元/吨左右，考虑矿石上行5美元后的内陆完全成本预计在3100-3150元/吨之间，与当前氧化铝价格相比仍呈现盈利状态。8月氧化铝生产利润预计环比继续扩大。
国际货币基金组织（IMF）7月29日发布《世界经济展望报告》更新内容，小幅上调今明两年世界经济增长预期，预计2025年和2026年世界经济将分别增长3%和3.1%，较今年4月预测值分别上调0.2和0.1个百分点；同时报告预计2025年中国经济增速为4.8%，较4月预期值大幅上调0.8个百分点。
欧元区8月制造业PMI初值50.5，为近3年来首次突破荣枯线日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表讲话，认为当前的形势意味着，就业面临的下行风险上升，这种风险平衡的转变可能意味着需要降息。这一发言引发市场加强对美联储9月降息的预期。而美国近期经济数据表现尚可，降息后市场或转为关注美国通胀数据的走势，均对有色金属存一定提振左右。
此外，化解俄乌冲突的相关会谈仍在推进中，若冲突得到化解，关注海外市场取消对俄罗斯铝制裁、带动国内铝进口盈亏由亏损转为盈利的可能性。
截至8月下旬，全国电解铝建成产能4523.2万吨，环比持平；运行4433.9万吨，月度环比提高12.5万吨，开工率达98%。本月云南宏合与山东魏桥的产能置换项目继续推进，贵州安顺中泰鑫博铝业有限公司电解槽已全部满产，涉及复产产能净增6-7万吨。百色广投银海铝电解二期节能改造项目第一阶段5万吨产能完成启槽，剩余5万吨预计年内投产。其他前期在推进的置换项目仍继续进行。此外，涉及产能净增的新疆及内蒙项目预计今年年底开始投产。
根据阿拉丁（ALD）成本计算模型测算，2025年7月全国电解铝加权平均完全成本16129元/吨，较上个月下降132元/吨，理论盈利4584元/吨，利润水平环比扩大720元。按SMM实时成本简单核算，8月全国电解铝理论平均利润环比下降170元。
进出口方面，海关总署数据显示， 7月国内铝锭进口量24.83万吨，环比下增加5.6万吨或29.07%，同比增长91.17%。其中，自俄罗斯进口量19万吨有余，占比降至77%以内。出口方面，7月份铝锭出口4.1万吨，环比增加2万吨有余或近109%，同比增长116.65%。2025年7月份铝锭净进口量超20万吨，同比增长86.8%。
今年1-7月，国内铝锭进口量近150万吨，同比增长超11%，其中自俄罗斯联邦进口铝锭130万吨，占进口总量的87%；1-7月铝锭累计出口12.77万吨，同比增长170%有余，其中对韩国的出口量较为稳定，增量部分基本是我国保税区铝锭向印度转口，今年合计对印度出口铝锭6.23万吨，占我国铝锭出口量的近50%。2025年1-7月份铝锭净进口量137万吨有余，同比增长5.29%，月均进口量约19.6万吨。预计全年铝锭净进口227万吨左右，同比增加25万吨。
本月，公开信息显示，内蒙古东山铝业有限公司置换河南恒康铝业有限公司24万吨电解铝产能，预计2026年5月开始投产。万基铝业（新疆）有限公司置换河南万基58万吨电解铝产能，预计2027年12月开始投产。以上置换产能不涉及产能增量。
海外电解铝产能方面，阿拉丁（ALD）综合新闻了解，8月，信发集团泰景铝业有限公司60万吨电解铝项目电解车间土建工程中标公示发布。资料显示，该项目坐落于印尼青山莫罗瓦利工业园区内，包含电解车间B-C跨交53-101轴、B-C跨3#通廊及坡道、两套覆盖料仓、新鲜仓土建工程。除了这一预计在2026年投产的项目外，远期另有60万吨规划。此外，据了解，印尼聚万50万吨电解铝项目或在今年四季度初开始投产。其他海外项目进度预期不大。
国际铝业协会(IAI)公布的数据显示，2025年7月份全球原铝产量为637.3万吨，去年同期为621.7万吨，前一个月修正值为617.3万吨。
8月下旬，铝锭、铝棒社会库存厂库合计有周度去库情况，但8月底铝价上涨，铝锭社会库存61万吨，周度铝锭社会库存维持累库趋势。据SMM调研，各地区、各品种铝初级加工品周度开工率接连提高，铝棒周度产量连续三周增加，预计9月铝锭社会库存可步入季节性去库周期。
海外方面，LME仓单虽然在8月延续增长趋势，但基本是由非注册仓单转化而来，整体库存月度还窄幅下降了1.75万吨至71.3万吨附近，所以LME铝基差仍表现坚挺，基本维持平水为主。海外铝全年供需短缺预期不变，低库存对LME市场月差及基差支撑仍在。但同时警惕海外市场对俄罗斯铝政策发生变化的风险。
国家能源局数据显示，2025年1-5月光伏新增装机规模合计197.85GW，其中5月新增装机92.92GW，政策带动的抢装潮下，单月新增装机同比增长388%，则6-12月月均如果有11.5GW的新增装机容量，全年国内光伏新增装机规模即可同比持平。而数据显示，6-7月光伏新增装机平均12.7GW，超过上述预期，全年光伏装机容量有望同比持平甚至窄幅增加。同时考虑光伏组件出口对排产的拉动，预计8月光伏组件产量为42GW、9月46GW。
在全年光伏新增装机同比持平、海外装机增加5%的预期下，根据协会配额及保守排产预期，我们预计下半年光伏组件产量在同比下降7%至同比增加8.5%之间，下半年光伏用铝需求难贡献显著增量、但亦没有明显拖累。
中国汽车工业协会11日发布的数据显示，2025年1至7月，我国汽车产销累计完成1823.5万辆和1826.9万辆，同比分别增长12.7%和12%，产销增速较1至6月分别扩大0.2个和0.6个百分点。7月单月，汽车产销分别完成259.1万辆和259.3万辆，环比分别下降7.3%和10.7%，同比分别增长13.3%和14.7%。7月，车市进入传统淡季，部分厂家安排年度设备检修，产销节奏有所放缓，环比呈现季节性回落。新能源汽车产销延续快速增长态势。1至7月，新能源汽车产销累计完成823.2万辆和822万辆，同比分别增长39.2%和38.5%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的45%。新能源汽车出口成为拉动汽车出口增长的动力。1至7月，汽车出口同比增长12.8%，其中，新能源汽车出口130.8万辆，同比增长84.6%。从行业市场环境看，以旧换新政策效果继续显现，行业综合整治‘内卷’工作取得积极进展，企业新车型持续投放，助力车市平稳运行，同比实现增长。
后续来看，中国汽车总销量方面，今年年初、中汽协预计2025年中国汽车总销量预计将达到3290万辆，较2024年增长4.7%。其中乘用车方面，6月乘联会预计2025年乘用车零售2405万台，增5%，预测值在上半年接连上调。而新能源汽车方面，乘联会新能源乘用车批发销售1573万台，增29%。考虑到2025年的国家政策促销费的良好政策取向和未来环境变化趋势，汽车产量的同比增加仍将对铝消费带来明显拉动。
2025年国家电网投资有望首次超过 6500 亿元，特高压领域成为投资主战场。2025年7月铝杆7月建成产能816万吨，环比持平；运行产能438万吨，环比下降48万吨。据Mysteel调研，今年1-7月，铝杆产量同比增加23万吨至260万吨，增幅为9.7%。特高压用铝、新能源电站用铝以及铝杆对品种的替代都带动了铝杆产量的快速增加。
1—7月份，房地产开发企业房屋施工面积638731万平方米，同比下降9.2%。其中，住宅施工面积445107万平方米，下降9.4%。房屋新开工面积35206万平方米，下降19.4%。其中，住宅新开工面积25881万平方米，下降18.3%。房屋竣工面积25034万平方米，下降16.5%。其中，住宅竣工面积18067万平方米，下降17.3%。
1—7月份，新建商品房销售面积51560万平方米，同比下降4.0%；其中住宅销售面积下降4.1%。新建商品房销售额49566亿元，下降6.5%；其中住宅销售额下降6.2%。
在各项稳楼市政策作用下，房地产销售基本平稳，商品房库存持续减少，地产持板块仍处于去库趋势中。国家统计局新闻发言人表示，下阶段，要积极主动适应房地产市场供求关系发生重大变化的现实，持续推动城市更新和危旧房改造，加大“好房子”建设供应力度，促进刚性和改善性住房需求释放。
国家统计局数据显示，2025年7月全国空调产量2015.93万台，同比增长1.5%；1-7月累计产量18345.54万台，同比增长5.1%。
据产业在线最新发布的三大白电排产报告显示，2025年9月空冰洗排产合计总量共计2707万台，较去年同期生产实绩下降7.2%。内销终端市场增长不及预期，反馈到生产端则表现为排产下调。
其中家用空调方面，9月份家用空调排产1075万台，较去年同期生产实绩下降12%，10月家用空调排产预计较去年同期实绩下降22.6%，11月预计同比下降19.7%。
随着全国多地进入雨季，频繁的雨水天气对空调安装和销售形成短期抑制，生产端上也表现更加谨慎。此外，部分地区的能效补贴政策退出，也在一定程度上削弱了政策端的支撑力度。9月家用空调内销排产延续下滑趋势，另一方面也受到了去年同期国补推高的基数效应影响，叠加上半年需求的进一步透支，企业对生产预期也有所保留。9月出口排产延续较大下滑趋势，出口关税仍维持在高位，也进一步抑制了企业的排产意愿。海外高库存消化仍然需要时间，短期内空调出口仍然面临挑战。
7月铝材、铝制品及铝轮毂出口合计86.5万吨，同比减少3.64万吨，环比增加3.86万吨。1-7月上述三项合计出口579.06万吨，同比累计下降14.79万吨。
美国对等关税延期至8月1日后与各国/地区谈判相对顺利，逐渐达成协议后预计关税对国际贸易的影响逐渐缓和。但出口退税取消后今年我国铝材出口量预计同比下降，去年6-8月出口量较高，考虑基数问题，预计在此期间铝材出口同比下降量级相对明显，全年月均稳定在45-50万吨区间左右。此外，6-7月铝锭以来料/进料加工形式的量有明显增加，预计带动8-9月铝材出口量窄幅增加。
政策端，我们认为仍然要关注即将发布的新一轮《十大重点行业稳增长工作方案》中有色金属相关内容会否涉及氧化铝；而新《矿产资源法》开始执行后，国内铝土矿的主产区除了山西有政策落地跟进外，其他主产区情况需持续关注，从目前情况来看短期影响有限。此外，海外铝土矿方面，9月几内亚宪法公投将公布结果、12月还会进行大选，当地政局情况对铝土矿开采发运的影响存在一定不确定性，目前来看影响有限。
基本面方面，国内氧化铝的需求端除了考虑电解铝产量的需求外，还需要考虑电解铝厂原材料备货节奏的影响，我们认为下游积极备库是理论需求的提高，这一部分库存应该在分析氧化铝现货市场流通货源紧张或过剩时扣除掉，而考虑了下游备货后的氧化铝理论需求，与氧化铝社会库存存在一定差异、社会库存因第三方样本存在一定局限性以及期货市场的蓄水池左右，在反馈供需过剩时存在1-2个月的滞后，由此我们综合判断9月氧化铝社会库存、包括仓单仍将继续增加以体现8月氧化铝的理论过剩，氧化铝价格或持续承压。
但因铝土矿海漂量受几内亚雨季影响有所下降、预计在8-11月的进口量总有所体现，铝土矿随整体理论过剩但短期价格窄幅上涨，对氧化铝成本带来一定支撑。同时，铝土矿价格难跌、氧化铝存一定利润的格局下，若氧化铝厂的铝土矿原料库存存在备货意愿，则将消纳一部分铝土矿的过剩量、进一步夯实成本区间。
二、电解铝：海外宏观预期改善 或与基本面需求季节性恢复共振推动铝价偏强运行
电解铝方面，国内供应端维持偏稳运行，产能的净增主要在12月逐渐开始体现，铝水就地转化率预计持续提升。海外方面，关注9月印尼电解铝厂投产进度。需求端各板块分化明显，交通运输及电力电子在9月仍然将是带动铝需求的主要动力，光伏需求企稳，地产及家电用铝存一定拖累，下半年消费预计整体同比持平为主。受铝锭高进口量影响，全球电解铝供需维持外强内弱格局。随着铝棒产量拐点在8月到来，预计9月铝锭社会库存将步入季节性去库趋势，后续关注库存降至50万吨附近后对价差的影响。价格方面，美联储9月降息预期以及对后续美国通胀的预期、叠加欧洲制造业PMI重回荣枯线上方、国内铝需求即将结束季节性淡季，预计若无预期外显著利空，铝价在宏微观共振带动下仍将维持震荡偏强运行为主，预计全年价格重心上移，铝价逢回调看多为主。
本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。
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